抵抗负利率

经济学家凯恩斯说过，当大家突然不愿意消费和投资了（货币政策失灵），政府就要果断的替大家花钱和投资（财政政策发力），以对抗经济衰退。所以，如果没有里根和卡特总统时期出任美联储主席的沃克尔那样置之死地而后生“挖骨疗伤”的勇气，就得从外部寻求帮助，而货币政策最好的搭档莫过于财政政策了。

1）美国

别看美国总统特朗普一天到晚怼美联储主席鲍威尔，其实他们俩一个红脸一个黑脸搭配得可谓天衣无缝。鲍威尔的前任耶伦，2015年就已经启动了加息，但只在2015年12月和2016年12月分别加息了一次，速度之慢堪比龟速。特朗普上台后，钦点了鲍威尔当美联储主席，从此给加息装上了加速器，2年内累计加息7次。

从中可以看出，2008年金融危机以来，经济的复苏其实还是相当脆弱的，在没有任何助力的时候，美联储不敢大幅加息来损害得之不易的经济增长，鲍威尔有特朗普税改作为后盾，才敢放开手脚加息（这也是为后期进行预防性降息做准备）。当税改效应减退后，就轮到鲍威尔通过降息来维持经济稳定了。然而，降息太快又会让人认为美国经济不行了，而只降息一次对经济又只是杯水车薪。于是，不按常理出牌的特朗普天天要求鲍威尔大刀阔斧降息，而鲍威尔则摆出一副我要保持美联储独立性却迫于压力不得不连续三次降息且每一次只降息25个基点的作态。这样唱双簧的目的也达到了，美联储连续降息的同时，也没让大家怀疑美国经济不好。

上世纪80年代以来的5次加息周期中，也曾发生过美联储并未连续加息的情况，例如1983年9月美联储在加息周期中有过一次降息。鲍威尔给这三次降息找了个借口，说是防御性降息，是加息周期中的调整。但事不过三，如果还有第四次降息，性质就不一样了，市场将会认定这是衰退型降息。这个锅，不管是特朗普还是鲍威尔，都不可能背。

然而，不降息，2020年怎么办？特朗普税改2.0基本不可能，因为民主党控制的众议院不会让特朗普在大选前通过任何有利于其赢得民心的政策。不过，鲍威尔和特朗普还可以这样打组合拳：

• 美联储已经重启扩表，尽管鲍威尔一再否认这是QE，但却掩盖不了放水的事实。QE有类似降息的作用，也就是说，明面上美联储没有继续降息，但实际上从未停止过降息。
• 特朗普虽然不可能在新政策上有所建树，但完全可以通过改善贸易条件来调控美国经济，如分阶段达成一定的协议，从而为美联储消除降息的头号经济风险——贸易政策的不确定性。

基于上述分析，美联储在鲍威尔领导下，要绕开负利率政策，可行性还是很高的。

2）欧元区

欧元区在应对危机上，就像一个跛子。一方面，前欧央行行长德拉基顶住压力推出2.6万亿欧元QE+负利率政策组合拳，另一方面，各成员国却因欧盟财政纪律（成员国的预算赤字不得超过国内生产总值的3%，债务水平不得超过国内生产总值的60%）的束缚持续大幅削减公共开支，一推一压之下，成效自然不会显著。所以，拉加德接掌欧央行后，想要获得成功，就必须想办法让欧元区能够用财政和货币政策两条腿一起走路。

事实上，面对不断增长的经济下行压力，欧元区19个成员国中，有12个国家（占比超6成）下调了2019年预算盈余。而根据IMF预测，明年将有14个成员国下调预算盈余，且下调幅度平均为0.43%，高于2019年的0.17%。

但这样的力度还远远不够。2008年金融危机爆发后，欧盟推出了总额达2000亿欧元（2590亿美元）的协同财政刺激方案，约占地区GDP总值的1.5%。那是为了应对“空前危机”而推出的“空前举措”，目前来看，尽管各国认为经济表现不佳，但并未严重到需要再出台类似的方案的程度。如今，德国和北欧国家的主流态度依旧是要坚持平衡预算，而法国则和南欧国家站队想搞经济刺激，但欧盟规定的减赤目标又让他们难以大展拳脚。如果强硬派不松口，想在欧元区内推行大规模的财政刺激措施，将遥遥无期。

不难看出，欧元区财政能否宽松的关键在于德国这个地区老大上。所以，拉加德在就职欧央行行长一职后的首次公开讲话，谈的竟然不是货币政策，而是大肆拍前德国财政部长、现任德国联邦议院主席朔伊布勒的马屁。这是拉加德的策略。都说擒贼先擒王，只有搞定了“刺头”德国，让欧元区各国能够深度合作的工作才能更顺利地开展，她的终极目标可能是说服欧元区成员国发行统一欧元债券，更低一级的目标则是各国增加发行国债的规模。

这和欧央行货币政策将形成互补。德拉基在结束任期之前，推出了每个月购债200亿欧元的开放式QE，但欧央行在不考虑提高购买一国国债不超过33%上限的情况下，可购买国债空间大概为6300亿欧元，再加上到期再投资，预计一年左右的时间欧央行将再度面临无债可买的境地。如果拉加德能说服反感举债的德国及北欧国家发行更多国债，将增加欧央行的宽松弹药。

在做到这一点前，拉加德可能会在口头上维持宽松，但不会采取更进一步的宽松措施，毕竟欧央行能用的工具不多了。一旦拉加德成功将各国政府联合起来，意味着欧央行的政策工具箱拓宽了，拉加德的底气也就更足了。或许，她也可以像德拉基一样，在大部分时候仅凭“嘴炮”（表决心不惜一切代价拯救欧元），却无需采取更多行动，就能让市场相信，欧央行有能力挽救欧元区经济。如果政府的措施能够刺激经济增长，欧央行甚至能够效仿美联储此前的做法，在经济回升之际加息，以为应对未来的经济风险预留空间。

3）其它国家

在宽松的路上，除了美联储和欧央行这种庞然大物，还有敢为天下先的两大“先锋”，它们的态度也在悄然发生转变。

• 负利率“先锋”开始加息

在已经实行负利率的六个央行中，瑞典在2018年12月将回购利率从-0.5%上调至-0.25%，并表决心要在2019年结束负利率。然而，受全球降息潮影响，瑞典央行的加息之路遭遇强阻，即使瑞典的劳动力市场明显显示出疲弱的迹象、通胀也有所回落，但瑞典央行也从未放弃其将继续上调利率至零的强硬立场。12月19日，瑞典央行如愿将回购利率提升至0%，给施行了四年多的负利率政策画上句号，成为全球第一个结束负利率政策的国家。也许，作为过来人，瑞典不惜一切代价希望摆脱负利率，值得负利率“围墙”外的人深思。

• 全球首个降息的发达国家开始观望

纽储行在今年5月降息25个基点，打响了发达国家降息的第一枪，并在8月超预期下调50个基点，可谓是本轮降息潮中的急先锋。然而，在11月的会议上，在市场强烈预期其将进行年内第三次降息时，纽储行却开始踩刹车了，并且立场还相当强硬，认为目前货币政策环境仍具有很强的刺激作用，这种情况可能会持续很长一段时间，相信新西兰经济将停止下行，通胀也将会回升。如果先锋停止脚步，后面的大部队还能走多远呢？

“如有必要，将采取必要行动”，全球不少央行都在反复强调这句话，但是否真的有必要呢？从欧美再到新西兰瑞典，它们现在更像是披着鸽皮的鹰，似乎都不愿将负利率当成提振经济的良药。HYCM兴业投资（英国）分析师认为，2020年，负利率很大程度上不会被过度激化，欧美可能更多采取观望态度，而不是倾向于进一步深化宽松政策，从而带领全球宽松浪潮缓慢退潮。